Translate

Τετάρτη, 21 Φεβρουαρίου 2018

Ανάγκη Έγκυρων Μακροοικονομικών Προβλέψεων


Οι προβλέψεις που έγιναν στα πλαίσια του ελληνικού προγράμματος είναι πλέον συνώνυμες της αστειότητας και φέρουν  μεγάλος μέρος της ευθύνης για την αποτυχία των προγραμμάτων. Και αυτή η αδυναμία πρόβλεψης αναφέρεται  τόσο στα μεγέθη που σχετίζονται με την ανάπτυξη και την ανεργία όσο και με τα δημοσιονομικά μεγέθη. Οι ατυχείς  προβλέψεις,  ορισμένες φορές με σαφή σκοπιμότητα, προκάλεσαν την αδυναμία κατανόησης των πραγματικών προβλημάτων της οικονομίας.   

Χρειάζεται να επισημανθούν  οι προηγούμενες αστοχίες διότι απ’ ότι φαίνεται οι μελλοντικές παρεμβάσεις στο χρέος θα χαρακτηρίζονται από παρεμβάσεις που αφορούν σε ομόλογα υβριδικής μορφής. Αυτά τα ομόλογα   θα συνδέουν το κουπόνι πληρωμής ή τον χρόνο πληρωμής του κουπονιού με τις μακροοικονομικές επιδόσεις. Τα πράγματα γίνονται πιο δύσκολα διότι η μακροχρόνια εποχή των χαμηλών αποδόσεων  και των περιορισμένων  διακυμάνσεων  της αγοράς  ομολόγων έφτασε στο τέλος της. Πλέον η αγορά ομολόγων εισέρχεται σε μια φάση ιδιαίτερα απρόβλεπτη για τις αποδόσεις και για την τιμή. Αυτή η φάση δεν είναι ότι καλύτερο μπορεί να συμβεί για  νέες και σύνθετες εκδόσεις ιδιαίτερα όταν προέρχονται από χώρες που εξέρχονται από μνημόνια και ο  αποπληθωρισμός καθώς και η παγίδα ρευστότητα συνεχίζουν να την απειλούν.

Και επειδή δεν είναι λογικό να υπάρχει σύνδεση του κουπονιού με το δημοσιονομικό αποτέλεσμα η εμπειρία δείχνει ότι η πρόταση θα αφορά   την σύνδεση των κουπονιών και του χρόνου πληρωμής  με τον ρυθμό μεταβολής του ΑΕΠ. Άρα η ανάγκη για ακριβείς προβλέψεις αναφέρεται στην ακριβή πρόβλεψη του ΑΕΠ τόσο βραχυχρόνια όσο και μακροχρόνια.  

Η οποιαδήποτε παρέμβαση στο χρέος θα είναι πολύ στενά συνδεδεμένη με τις εξελίξεις στην ελληνική οικονομία. Πρέπει να σημειωθεί ότι οι αισιόδοξες προβλέψεις για το ΑΕΠ θα συνοδεύονται από την κανονικότητα των πληρωμών οι οποίες σε ορισμένες περιπτώσεις είναι εντελώς ανεδαφικές. Οι ρεαλιστικές προβλέψεις για τα μακρο μεγέθη θα βοηθήσουν στην εξομάλυνση των πληρωμών.   



Παρασκευή, 12 Ιανουαρίου 2018

Η Καθαρή Έξοδος και η Σύγχυση των Εννοιών



Είναι αλήθεια ότι με το περιεχόμενο και το νόημα των λέξεων (ιδιαίτερα των οικονομικών ) έχουμε ένα μικρό πρόβλημα. Τα τελευταία χρόνια σε πολλές περιπτώσεις,  για τις τρέχουσες ανάγκες, αλλάξαμε το νόημα των λέξεων. Ετσι μπόρεσαν πολύ πιο εύκολα να    προσαρμοστούν οι λέξεις στα δεδομένα. Βαφτίσαμε την λιτότητα μεταρρυθμίσεις και την μείωση των μισθών και συντάξεων εκσυγχρονισμό.



Μετά απ’ όλ’ αυτά είναι λογικό να συνεχίζει να  υπάρχει μια σύγχυση σχετικά με τις έννοιες. Η τελευταία μεγάλη σύγχυση έχει να κάνει με την φράση ‘καθαρή έξοδος’.  Αν ξεπεράσουμε το γεγονός ότι σήμερα ο καθένας μπορεί να προσδίδει οποιαδήποτε έννοια στις λέξεις  η καθαρή ή η μη-καθαρή έξοδος ενός κράτους στις διεθνείς αγορές σχετίζεται με την δυνατότητα μιας χώρας  να αποπληρώνει εγκαίρως τις υποχρεώσεις της (τοκοχρεωλυτικές δόσεις)  χωρίς να απαιτείται η συνδρομή κάποιου άλλου εθνικού ή υπερεθνικού οργανισμού. Σε οποιαδήποτε άλλη περίπτωση απαιτούνται γραμμές χρηματοδότησης.  Πρέπει να αναφερθεί ότι οι γραμμές χρηματοδότησης συνοδεύονται και από τα προγράμματα δημοσιονομικής συμμόρφωσης που εξασφαλίζουν τις μελλοντικές  αποπληρωμές. Αν υποθέσουμε ότι εγγυητής και ανάδοχος των ομολόγων είναι το ΔΝΤ τότε  εγγυάται ότι στην περίπτωση που δεν βρεθούν αγοραστές των ομολόγων θα αναλάβει να τα αγοράσει σε μια συμφωνημένη τιμή. Τον ρόλο αυτό θα μπορούσε να τον παίξει κάλλιστα και ο ESM. Τότε διαπιστώνεται η μη καθαρή έξοδος. Στην περίπτωση της Ελλάδας δεν υπάρχει τέτοια συμφωνία ούτε υπάρχει η πρόβλεψη για την δημιουργία ανοιχτής γραμμής χρηματοδότησης από κάποιο φορέα.
Ας ανατρέψουμε όμως τον τρόπο προσέγγισης και ας υποθέσουμε ότι η Ελλάδα βγαίνει  στις αγορές τον Σεπτέμβριο του 2018 με μια αποτυχημένη έξοδο. Αμέσως μετά η αξία των πολλών  δις.  ομολόγων που έχουν στα χαρτοφυλάκια τους ο ESM, η κεντρική τράπεζα της Γερμανία κ.λ.π θα μειωθεί κατακόρυφα. Ο κίνδυνος της διασποράς της κρίσης είναι υπαρκτός αλλά και ανεπιθύμητος από την ΕΕ.  Επειδή όλα αυτά είναι γνωστά στους ευρωπαίους ευεργέτες μας έχουν προνοήσει για την δημιουργία ενός  μαξιλαριού από αδιάθετα κονδύλια των μνημονίων ύψους 30δις.   Επιπλέον θα εξασφαλίσουν την διάθεση των ελληνικών ομολόγων στις ελληνικές τράπεζες ίσως και στα ασφαλιστικά  ταμεία.   


Η παραπάνω επιχειρηματολογία φαίνεται να γίνεται αποδεκτή και από τις αγορές. Σήμερα οι αποδόσεις των ομολόγων διαφορετικών λήξεων  μοιάζουν να προεξοφλούν την καθαρή έξοδο.  Σ’ αυτό το σημείο θα έπρεπε να υπάρχει μια ουσιαστική σύγκλιση (κοινωνική και πολιτική. Η έξοδος στις αγορές δεν αφορά  τους ΣΥΡΙΖΑ ΑΝΕΛ αλλά την δυνατότητα επανάκαμψης της Χώρας στις αγορές. Το γεγονός αυτό  ξεπερνά την πολιτική αντιπαράθεση μια και αφορά την επιβίωση της Χώρας.  

Σάββατο, 30 Δεκεμβρίου 2017

Oριστική Λύση για το Χρέος Real News 30/12/2017


30/12/2017



Το εξωτερικό χρέος συνεχίζει μετά από οκτώ χρόνια να αποτελεί το κεντρικό πρόβλημα της ελληνικής οικονομίας. Παρόλο που μέχρι το 2015 το χρέος επίσημα χαρακτηριζόταν ως βιώσιμο όσο πλησιάζει η ημερομηνία που θα πρέπει να καλυφθούν από τις  αγορές οι δανειακές ανάγκες η άποψη περί  βιωσιμότητας αναθεωρείται. Η ψευδαίσθηση της βιωσιμότητας που εκπορεύτηκε από το PSI  εκτόπισε το θέμα του χρέους από την ατζέντα των συζητήσεων με τους δανειστές.   Είχαμε φθάσει στο σημείο όπου η μόνη πρόταση παρέμβασης  για την βιωσιμότητα του χρέους  να είναι  η προώθηση των μεταρρυθμίσεων!

 Τελευταία τόσο από τον φόβο των ευθυνών όσο και  από την συνειδητοποίηση της οικονομικής πραγματικότητας δηγηθήκαμε  στην προετοιμασία ουσιαστικών παρεμβάσεων. Η έξοδος της Χώρας στις αγορές τo 2018 αποτελεί και αυτή μια εξαιρετικά δυσεπίλυτη άσκηση. Είναι δύσκολο να αντιληφθεί κάποιος την λογική συνάφεια των επιχειρημάτων που θέλει μια οικονομία να απομακρύνεται από τις αγορές τον τελευταίο χρόνο της διακυβέρνησης Καραμανλή όταν το  χρέος προς ΑΕΠ ανήρχετο στο  120% και να επανέρχεται οκτώ χρόνια μετά  όπου το χρέος ανέρχεται στο 180%.

Απ’ ότι φαίνεται για την αντιμετώπιση του προβλήματος του χρέους  διαμορφώνεται μια πολιτική με δύο συνισταμένες. Η  πρώτη αφορά τις  μεσο-βραχυχρόνιες παρεμβάσεις ενώ η δεύτερη σχετίζεται με  παρεμβάσεις που  θα επιλύσουν οριστικά το πρόβλημα.

Στα μεσο-βραχυχρόνια μέτρα εντάσσεται  η εφαρμογή των αποφάσεων του Eurogroup Μάιου και Δεκεμβρίου  2016 η εξασφάλιση ενός ‘μαξιλαριού’ με τα χρήματα που θα περισσέψουν από το γ’ πρόγραμμα και την τμηματική απόδοση των κερδών από τα ομόλογα του ANFA. Στο ίδιο πλαίσιο συμπεριλαμβάνεται και η πρόσφατη ανταλλαγή ομολόγων που  αύξησε την ρευστότητα στην αγορά ομολόγων εξομαλύνοντας τις πληρωμές. Σήμερα οι αγορές φαίνεται να προεξοφλούν θετικά την επανάκαμψη στις αγορές διαμορφώνοντας ένα επιτόκιο για το 10ετες στα επίπεδα του 2006.

Το πρόβλημα  είναι ότι τα μεσο-βραχυχρόνια μέτρα δεν μπορούν   να επαναφέρουν  τα ελληνικά ομόλογα σε επενδυτική βαθμίδα και σύντομα θα χρειαστεί μια παρέμβαση με μακροχρόνιο ορίζοντα. Πρέπει να σημειωθεί ότι η αναγκαία αναδιάρθρωση του χρέους δεν αφορά μόνο την δυνατότητα της οικονομίας να δανείζεται από τις αγορές αλλά  θα επηρεάσει και τον δημοσιονομικό στόχο δίνοντας περιθώρια άσκησης αντι-υφεσιακής πολιτικής. Οι βασικοί  συντελεστές  στην αύξηση του ΑΕΠ, το κοινωνικό μέρισμα για την ενίσχυση των χαμηλών εισοδημάτων και  την ενίσχυση  της κατανάλωσης καθώς και  το πρόγραμμα δημοσίων επενδύσεων, εξαρτώνται άμεσα από τον δημοσιονομικό στόχο και τους πόρους που μπορούν να απελευθερωθούν.  Στην ίδια κατεύθυνση η απειλή της μη εξυπηρέτησης του χρέους αυξάνει την επενδυτική ανασφάλεια και την χρηματοοοικονομική αστάθεια προκαλώντας άμεσες επιπτώσεις στην οικονομία.

Η γαλλική πρόταση ξεκίνησε την συζήτηση για τα μακροχρόνια μέτρα. Προτάθηκε  η  σύνδεση των τοκοχρεωλυσίων με τις τοκοχρεωλυτικές  πληρωμές. Πρόκειται  για μια πρόταση που κινείται προς την σωστή κατεύθυνση αλλά αφορά μια adhoc παρέμβαση η εφαρμογή της οποίας θα βρίσκεται στην διακριτική ευχέρεια των δανειστών. Επίσης  είναι δύσκολη ως προς την εφαρμογή της διότι δεν εξειδικεύεται με συγκεκριμένα ποσοστά και δεν φαίνεται να είναι δεσμευτική για τους δανειστές. Τουναντίον μπορεί να ενεργοποιήσει μια συνεχής διαβούλευση μεταξύ δανειστών και Ελλάδας με έπαθλο την μετατόπιση των πληρωμών από την μια μεριά και την πώληση περιουσιακών στοιχείων από την άλλη. Τέλος, αυτή η πρόταση δεν δίνει σαφή μηνύματα στις αγορές  για την μείωση του χρέους.  Ωστόσο η  θεσμική κατοχύρωση  της γαλλικής πρότασης σε συνδυασμό με τους σημαντικούς  βαθμούς ελευθερίας για μείωση των δανειακών αναγκών που προέρχονται από τα δάνεια του  α’και β’  μνημονίου μπορούν να αποτελέσουν μια καθοριστική βάση για την συγκρότηση μιας μακροχρόνιας πρότασης.


Είναι χρήσιμο να αναφερθεί ότι στην διαδικασία και των δύο φάσεων  πρέπει να αποφευχθούν τα τραγικά λάθη του PSI. Οι προτεινόμενες παρεμβάσεις (βραχυχρόνιες ή μακροχρόνιες) θα πρέπει να πείθουν κατ’ αρχήν τις αγορές για την βιωσιμότητα του χρέους και μετά τους ευρωπαϊκούς και διεθνείς οργανισμούς. Αντίθετα με ότι έγινε προγενέστερα,  οι συζητήσεις, οι  διαβουλεύσεις  και η διαμόρφωση του πλαισίου δεν θα πρέπει να αποκλείουν  την ενεργό ελληνική συμμετοχή. Δεδομένου του ρόλου της δημοσιονομικής πολιτικής είναι εξαιρετικά χρήσιμο αυτές οι παρεμβάσεις  να εξασφαλίζουν δημοσιονομικό χώρο για την άσκηση δημοσιονομικής  πολιτικής ιδιαίτερα για το διάστημα μέχρι το 2021 όπου οι αναπτυξιακές προοπτικές παραμένουν αναιμικές.  Τέλος, δεδομένων των προβλέψεων για την αύξηση των επιτοκίων αλλά και της πολιτικής κατάστασης σε ΕΕ πρέπει να  θεωρείται εξαιρετική δύσκολη η επανάληψη της άσκησης της αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους. Είναι χρήσιμο να γνωρίζουμε ότι αυτό που θα γίνει τους επόμενους μήνες θα συνοδεύσει την οικονομία για πολλές δεκαετίες.